Valuación de Unicornios: ¿Ilusión o Realidad?

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En los últimos años el término “unicornio” en el mundo empresarial ha tomado gran importancia, especialmente en la industria tecnológica. El término fue acuñado por la inversionista en Venture Capital Aileen Lee durante el 2013 y hace referencia a las empresas de capital privado que tienen una valuación superior a mil millones de dólares. La plataforma CB Insights cuenta con una base de datos con los “unicornios” a octubre de 2019. De acuerdo a esta lista, actualmente existen 409 empresas con estas características a nivel global (sólo en 2019 han ingresado 100 nuevas organizaciones al listado), un número superior a las 39 que existían en 2013 cuando el término fue creado. Este crecimiento hace cuestionar la viabilidad a largo plazo de las criaturas mitológicas y las valuaciones utilizadas por los fondos de inversión para asignar estos valores. Por lo tanto, en el siguiente artículo se presenta un análisis a detalle de esta lista y las problemáticas estructurales en el modelo de negocio actual de estas entidades.

 

La mayor concentración de “unicornios” se encuentra en los Estados Unidos con el 47.3% del total, mientras que Asia es el continente con mayor cantidad de países en la lista con 10, estos acumulan el 38% de las startups con dichas características a nivel global. Los siete países con más entidades son: Estados Unidos, China, Reino Unido, India, Indonesia, Alemania y Corea del Sur. Al analizar los diez “unicornios” con mayor valuación, seis fueron constituidos en los Estados Unidos, tres en China y uno en Singapur. Las industrias que presentan un mayor número de “unicornios” son las relacionadas con la tecnología, ya que el desarrollo de hardware y software (16%), fintech (12%) y e-commerce (12%) son las ramas que presentan una mayor concentración. Otra categoría que ha tomado relevancia en los últimos años es la inteligencia artificial.

Ilustración 1.- Distribución “Unicornios” por País e Industria 2019. Elaboración propia con datos de CBInsights

 

La gran mayoría de los fondos de inversión invierten en estas empresas esperando obtener un beneficio a mediano plazo mediante un IPO (Oferta Pública Inicial) o una transacción de M&A (fusiones y adquisiciones). De acuerdo al reporte Money Tree del Tercer Trimestre de 2019 redactado por CB Insights y PwC, las salidas a partir de IPO’s han disminuido a comparación de las salidas por M&A. En el tercer trimestre de 2017, las salidas por IPO’s representan el 13.5% del total, mientras que en el tercer trimestre de 2019 esta proporción disminuyó a  11.8%. En el momento en que una empresa decide cotizar en la bolsa deja que el público inversionista cuestiona su modelo de negocios y éste genera una nueva valuación más estricta a partir de la información reportada. Esto explica porque en los últimos años la mayoría de los “unicornios” que realizaron su IPO están cotizando a un precio inferior al inicio, ya que el mercado percibe que su modelo de negocios parece no ser sostenible a largo plazo. Empresas como Uber o Snapchat que en sus reportes financieros presentan problemáticas similares como: pérdidas multimillonarias, flujos de efectivo negativos y que no plantean lograr rentabilidad a mediano plazo. Al combinar estos tres elementos generan desconfianza en los inversionistas y repercute de manera negativa en la valuación previa al IPO, lo que equivale a pérdidas para los fondos de inversión que invirtieron a un precio por acción superior en las rondas de financiamiento previas. Otro motivo por el que los inversionistas prefieren salir mediante transacciones de M&A son los problemas de liquidez. Los modelos de negocios innovadores se caracterizan por una alta necesidad de efectivo, en consecuencia, para evitar que la compañía se quede sin recursos para poder operar, prefieren venderla a otra empresa más grande.

 

Ilustración 2.- Salidas de Fondos de Inversión mediante IPO’s y M&A 2019. Elaboración propia con datos de CBInsights

 

En la siguiente ilustración se presentan los “unicornios” con mayor valuación en la actualidad, es interesante analizar el presente de estas empresas ya que de los cinco principales, cuatro están rodeados por problemas financieros y administrativos.

 

Ilustración 3.- Valuación de “Unicornios” más Valiosos a Nivel Mundial 2019. Elaboración propia con datos de CBInsights.

 

Toutiao (Bytedance) es una empresa creada en China dedicada al desarrollo de plataformas digitales (redes sociales) con sofisticados sistemas de inteligencia artificial. La empresa logró una valuación de 75 mil millones de dólares a finales de 2018, cuando obtuvo recursos por 3 mil millones de dólares en una ronda de inversión liderada por SoftBank. Según personas cercanas a Bytedance, el año pasado reportó ingresos entre 3 y 5 mil millones de dólares, sin embargo no ha logrado generar utilidad neta en los últimos años. Además, la mayoría de su ingreso proviene de publicidad, por lo tanto los inversionistas se cuestionan la capacidad de la empresa para mantener ingresos estables a largo plazo (problema similar sufrió Facebook durante sus primeros años). Otra cuestión importante es la desaceleración económica que sufre China, lo que afectaría de manera directa los ingresos de la empresa. Por último, la entidad cuenta con poca participación internacional, por este motivo ha invertido una gran cantidad de recursos en la expansión de plataformas como TikTok (red social enfocada en videos de corta duración), aunque dichas plataformas aún no logran generar ingresos debido a que se encuentra en su fase inicial de operación.

 

La segunda startup más valiosa es Didi Chuxing, empresa dedicada a la movilidad y principal competidor de Uber a nivel mundial. Uber realizó su IPO durante la primera mitad de 2019, obteniendo resultados adversos y reduciendo la valuación alcanzada en su última ronda de inversión previa al IPO. Este antecedente afecta directamente a Didi, ya que sufre las mismas problemáticas estructurales que su principal competidor. Personas cercanas a Didi reportan que durante 2018 sufrió pérdidas por 1.8 mil millones de dólares, superiores a las reportadas por Uber en el mismo periodo (aproximadamente mil millones de dólares). El problema principal es que la empresa busca una estrategia de expansión agresiva en mercados emergentes, donde Uber es líder, por lo que competirá mediante precio, de manera que reducirá aún más los márgenes de ganancia de la empresa. Al combinar estos factores, es evidente que la empresa necesitará grandes cantidades de flujo de efectivo para poder operar, en consecuencia requerirá más rondas de financiamiento y un posible IPO.

 

JUULS Labs es una empresa dedicada a la producción y venta de cigarros electrónicos, es el competidor más importante del mercado estadounidense con 70% de la participación de mercado. En los últimos meses JUULS ha estado envuelta en problemas relacionado con una mayor regulación a nivel internacional derivada de muertes relacionadas con cigarros electrónicos. Además la empresa es acusada de presentar publicidad engañosa enfocada a consumidores menores de edad. JUULS a principio de año planteaba expandir su participación de mercado a nivel internacional, pero sufrieron resistencia en países como Israel, donde se prohibió la venta de ciertos productos que superaron el nivel máximo de nicotina. Esto ha provocado que la empresa cambiará de CEO por uno con mucha experiencia en la industria del tabaco (uno de los principales accionistas en JUULS es Altria, importante participante en la industria del tabaco). Los últimos reportes indican que debido a las dificultades recientes, los fondos de inversión han valuado a la empresa en aproximadamente 20 mil millones de dólares, menos de la mitad que a principio de año. Esto podría plantear problemas de liquidez a la empresa ya que reportes de final del año pasado indicaban que JUULS buscaba financiamiento de fondos de inversión asiáticos por 10 mil millones de dólares, un monto imposible de alcanzar con la valuación actual.

 

El cuarto “unicornio” más importante es WeWork, esta empresa buscaba realizar su IPO este año, sin embargo el mercado cuestionó de manera severa su modelo de negocios y la mala administración por parte del CEO Adam Neumann. El año pasado lograron una valuación cercana a los 50 mil millones de dólares, pero en los últimos meses ésta disminuyó a 10 mil millones de dólares, algo impensable teniendo en cuenta que la empresa ha recaudado 12.8 mil millones de dólares en rondas de inversión. WeWork cuenta con contratos de apalancamiento con un valor cercano a 47 mil millones de dólares, algo muy riesgoso para una empresa que reporta ingresos por 3 mil millones de dólares anuales. Además, reportó pérdidas por 1.9 mil millones de dólares en 2018. La empresa buscaba recaudar este año aproximadamente 10 mil millones de dólares para continuar con su estrategia de expansión. Todos estos factores llevaron a los accionistas de la empresa a buscar una nueva estrategia para aumentar la rentabilidad, comenzando con la renuncia de Neumann como CEO, recortes de personal e interrumpir en su totalidad la firma de nuevos contratos de arrendamiento.

 

En estos cuatro casos se puede observar una serie de problemas similares que han puesto en duda el verdadero valor de las startups a nivel internacional. La primera similitud son los modelos de negocios susceptibles a una cantidad importante de factores de riesgo (tanto internos como externos), esto provoca que la proyección de flujos de ingreso a largo plazo sea difícil de estimar. El segundo factor común es una estrategia de expansión muy agresivas, en consecuencia es necesario una cantidad importante de efectivo para poder financiarlas. Una estrategia de crecimiento agresiva sólo funciona cuando los proyectos tienen un alto nivel de retorno de inversión, algo que no ha caracterizado a la mayoría de productos o servicios de estas organizaciones. El tercer factor es que todas estas entidades han requerido muchas rondas de inversión para saciar su necesidad de efectivo; un alto número de rondas de financiamiento incrementa la valuación de la empresa. Las valuaciones elevadas provocan que los fondos de inversión tengan poco poder de decisión en la empresa y no puedan cuestionar las decisiones más polémicas de los jóvenes directivos ambiciosos. Si estos problemas se presentan en los “unicornios” más importantes a nivel mundial, es muy probable que se repita en la mayoría de empresas con características similares. Algunos de los fondos de inversión y compañías multinacionales más importantes del mundo tienen muchos recursos invertidos en organizaciones con este tipo de dificultades. En consecuencia, mientras no cambien las malas prácticas de los “unicornios”, esto es un foco rojo para el mercado financiero en el mediano plazo.

 

Elaborado por Javier Gómez